De regreso a lo básico

Paúl Lira Briceño

Apalancamiento financiero y riesgo de los accionistas

En la  entrega anterior, concluimos que si se quiere maximizar el valor de las acciones, se debe maximizar el valor de la empresa. Ahora, avanzaremos un paso más en nuestra búsqueda de la estructura de capital óptima de la firma, demostrando que tomar deuda, aumenta el riesgo de los accionistas.

Primero lo obvio, cuando una empresa se endeuda, el riesgo de los accionistas se incrementa porque estos se convierten, automáticamente, en acreedores residuales. Esto implica que, del efectivo que genere la empresa, el derecho de cobrar primero, lo tienen los prestamistas dejando el saldo –en caso existiera- para que sea repartido entre los accionistas. Convendrá conmigo, que esa situación, hace que varíen las expectativas de rentabilidad de los tenedores de acciones, pues, con la empresa endeudada, se debe esperar que primero cobren los acreedores, para después llevarse algo, en caso quede, de la generación de efectivo del negocio. En resumen, a mayor deuda mayor, entonces, el riesgo de los accionistas y, por ende, mayor será la rentabilidad que exigirán por los fondos invertidos en la firma.

Otra manera de verlo, es a través del punto de equilibrio. Recordemos que el punto de equilibrio, es el número de unidades que la empresa debe vender para que la utilidad sea cero.

Supongamos que tenemos dos empresas idénticas, siendo iguales en todo, salvo en el apalancamiento. La firma 0 es una empresa no apalancada, mientras que la empresa 1 tiene deuda dentro de su estructura de capital. Imaginemos, también, que esta deuda es perpetua, por lo que sólo tiene que pagar los intereses. El gráfico siguiente muestra las estructuras de costos correspondientes a las dos firmas. La línea continua pertenece a la empresa 0, en tanto que la línea punteada, a la empresa 1: 

22a

No debe perder de vista que, para facilitar el análisis, hemos supuesto que el CF de la empresa 1, sólo se diferencia del de la empresa 0 por el pago de intereses y que los costos variables son los mismos. Debe quedarle claro que los intereses son, definitivamente, costos fijos. Sean cual sean las ventas de la firma, los bancos esperan el pago de la deuda.

Ahora incluyamos en el gráfico, el ingreso total para ambas firmas (IT0 e IT1):

22b

La cantidad q0 es el punto de equilibrio en el caso de la firma no apalancada (note que es el lugar donde la línea del IT se intersecta con la línea del CT), lo que significa que es el número de unidades, que la empresa no apalancada, debe vender para que no tenga ganancias ni perdidas. Lo mismo puede decirse de q1.

Claramente q1 es mayor que q0, lo que indica que, en el caso de la empresa apalancada, la producción de equilibrio es mayor. ¿La razón?, pues, el hecho que esta firma está apalancada y, por ende, tiene un costo fijo mayor (en nuestro caso, producto de los intereses) que la otra empresa.

Esto trae para los accionistas de la empresa 1, dos consecuencias:

1ero. Tienen que producir más si es que no quieren tener pérdidas.

2do. Están más expuestos a la volatilidad del flujo de caja.

Todo eso, hace que el riesgo se incremente y, por ende, los accionistas exijan más por su inversión en la empresa.

Por ambos caminos, hemos llegado a la misma conclusión, el riesgo de los accionistas se incrementa, cuando la empresa toma deudas.

En la próxima entrega trataré sobre los dividendos caseros.

Avisos parroquiales:

Full disclosure: esta entrega y las que escribiré sobre estructura de capital, están basadas en el libro Finanzas Corporativas de S. Ross. A mi juicio, uno de los mejores libros sobre finanzas.   

Otrosidigo, desde el mes de mayo, la periodicidad del blog es mensual.

 

Twitter: @finance_rules

COMENTARIOS

  • 1
  • 11.07.2014
  • 11:53:48 hs
Alejandro

Profesor Paúl, mis saludos; qué pasa si existen Tres empresas; teniendo el ejemplo A es la matriz y B y C son las vinculadas o subsidiarias; la Matriz A vende bonos corporativos por US – $200MM y pone como garantes a B con el 50% de la deuda y C y A con el otro 50%.
Se apreciará que A será la más apalancada en la deuda y la que soportará el mayor riesgo; y que pasa si el Financiamiento se ha realizado para Montar otra empresa; originando que no habrá retorno en Inversión en la empresa B ni C? ¿Qué riesgo corren los accionistas de la empresa B?

  • 2
  • 15.07.2014
  • 10:02:49 hs
Anibal Hernandez

El apalancamiento tiene sus ventajas y también sus desventajas. La ventaja es que a una empresa apalancada le va muy bien en ciclos de crecimiento económico ya que aprovecha mejor las oportunidades disponiendo de más recursos financieros mientras que en ciclos recesivos no le va bien y el riesgo es alto, por lo tanto el endeudamiento no es bueno ni malo, solo hay que saber aplicarlo de acuerdo a las coyuntura económica. También tomar en cuenta que el ROE es mayor en empresas apalancadas en relación a las no apalancadas, por lo tanto lo recomendable es tomar deuda en ciclos económicos de crecimiento siempre y cuando el rendimiento sobre activos (ROA) es superior al costo del dinero (intereses).

  • 3
  • 16.07.2014
  • 06:31:53 hs
Anibal Hernandez C

Quien quiera ganar dinero, tiene que correr riesgos, los apalancamientos financieros son necesarios e importantes pero hay que saber gestionarlos adecuadamente; en entornos económicos de crecimiento económico, con los apalancamientos financieros las empresas pueden ganar mucho más dinero pero hay que ser cautelosos e ir quitando deudas cuando se avecinan periodos de bajos crecimiento ó crisis ya que el apalancamiento financiero puede representar un alto riesgo por lo expuesto por Paúl en relación a que el punto de equilibrio es más alto y en periodos recesivos las ventas caen, situación contrapuesta.

  • 4
  • 17.07.2014
  • 11:35:20 hs
Luis Alberto

Estimado Paul:
Algunas dudas en el segundo gráfico:
¿Por qué 2 rectas de Ingreso Total (IT)? solo debería haber una y nacer en el punto 0 por ser de la forma IT = PVu * q (PVu = precio de venta unitario único para las condiciones del ejemplo).
En todo caso parecieran ser rectas de Utilidad (en este caso sí 2 líneas paralelas, una correspondiente a cada nivel de CF) .
Respondiendo a la forma: (PVu – CVu)q – CF (para cada nivel de CF, con una pendiente lógicamente menor a la recta del IT y niveles negativos en q = 0).
Si así fuese el caso, los Puntos de Equilibrio respectivos estarían en la intersección de las rectas con el eje horizontal q (cantidad).
Esto no afecta a las conclusiones derivadas del caso, pero creo que se ubican mejor.
Saludos.

    • 5
    • 25.07.2014
    • 08:36:08 hs
    plira

    Luis, corregido y gracias por la observación.

  • 6
  • 23.07.2014
  • 10:57:52 hs
gustavo valdivia

Al igual que las personas naturales, las empresas apalacadas, terminan acostumbrándose a creer en ciclos de crecimiento, y que el próximo año será mejor sin emmbargo estamos entrando a una etapa de estancamiento, habrán considerado estas empresas pasar de un crecimiento del 6%, a un decrecimiento del 3.6% que tendremos a fin de año, estas empresas tendrán problemas económicos., y el próximo año por mas toromocho y tus maria, con la política actual será lo mismo, así que varias empresas tendrán problemas. eConomicos, el incremento de prestamos bancarios son para cubrir sus obligaciones de capital.

  • 7
  • 13.08.2014
  • 04:28:22 hs
Giancarlos

Estimado Paul,
Tienes un libro donde se encuentren recopilados los conceptos que tan claramente explicas en tu blog.
Saludos

  • 8
  • 15.10.2014
  • 12:08:06 hs
Angela Doyle

Profesor entonces porque algunos autorers manifiestan que el apalancamiento es beneficioso para los accionistas de una corporacion?

  • 9
  • 15.10.2014
  • 12:09:49 hs
Angela Doyle

Profesor porq algunos autores manifiestan que el apalancamiento es beneficioso para los accionistas de una corporacion

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