De regreso a lo básico

Paúl Lira Briceño

Nivel de deuda óptimo: Modelos financieros (Parte 1)

Es momento de explicar los modelos desarrollados para determinar el nivel óptimo de deuda en una firma. Antes debemos tener claro lo siguiente:

1. Según Modigliani & Miller (MM) en un mundo con impuestos el valor de la empresa se incrementa cuando una empresa se apalanca. El incremento en el valor observado se debe, dependiendo de la forma de valorizar la firma, al impacto de los ahorros fiscales de los intereses o a la disminución continua del WACC (la tasa de descuento)

2. De lo anterior, podía deducirse que si los accionistas quieren aumentar el valor de la firma lo único que tienen que hacer es tomar niveles crecientes de deuda.

3. Sin embargo, esto no es así básicamente por dos razones. La primera tiene que ver con la existencia de los costos de quiebra, en tanto que la segunda razón se sustenta en el riesgo de quiebra, los cuales afectan tanto el flujo de caja (FC) como la tasa de interés lo que afecta el WACC.

Comprendidos los puntos arriba reseñados empecemos revisando el primer modelo. Antes debemos advertir que todos los modelos que se presentarán apuntan, más que a determinar el monto exacto de los préstamos que debe tomar la empresa, a guiar la toma de decisiones acerca de su estructura de capital.

El Modelo del Intercambio Estático (MIE) es simple de entender: la decisión de tomar deuda se deriva de un cuidadoso análisis de los pros y contras de asumir obligaciones con terceros. El razonamiento parte reconociendo que el valor de la empresa se incrementa si es que se incluye deuda dentro de la estructura de capital; pero, a su vez, también reconoce que este depende de manera directa de los efectos favorables que trae el ahorro de impuestos que se deriva de incluir los intereses como un gasto deducible (escudos fiscales) y el costo de agencia del capital accionario. Este último merece una explicación más detallada. Imagine que usted es el único accionista de una empresa que está considerando financiar sus planes de expansión abriendo el accionariado (emitiendo acciones que serán compradas por terceros) Le pregunto, ¿le pondrá la misma intensidad e interés a sus labores ahora que el FC del negocio será compartido por otros accionistas? Muy probablemente la respuesta sea no. Situación que no ocurre cuando financia la expansión de la firma con deuda, pues sabe que lo que queda después de pagar a sus acreedores se lo puede llevar íntegramente a sus bolsillos. En resumen, entonces, a medida que el capital crece con la participación de terceros, el accionista original aumentará sus actividades de ocio (reduciendo, en contraprestación, las labores que dedica a la empresa) y si este es pieza clave para el éxito de las operaciones del negocio, el valor de la firma puede verse afectado.

Por otro lado, lo positivo que resulta de la presencia de los dos factores antes mencionados se contrarresta con los efectos derivados de la aparición de los costos de quiebra, los mismos que se amplifican conforme aumentan los niveles de apalancamiento (si quiere revisar en profundidad lo anterior, lo invito a leer la entrega anterior), lo que al afectar el FC de la firma disminuye su valor.

Todo lo explicado puede representarse gráficamente así:

1a

En corto, el modelo simplemente llama a poner en una balanza los pros y los contras de adquirir deudas.

El gráfico siguiente permite determinar el nivel óptimo de deuda en una firma a partir del MIE:

1b

Según M&M, la diferencia entre el valor de una empresa desapalancada (sin deuda) y una apalancada (con deuda) es simplemente el VP de los escudos fiscales. Sin embargo, si incluimos el impacto de los costos de quiebra (representados por el VP de dichos costos) veremos que el valor real de la firma apalancada empieza a reducirse a partir de cierto umbral de apalancamiento. Cuál será entonces el nivel óptimo de deuda (D*). Simple, el punto en donde el VP de los escudos fiscales sea igual al VP de los costos de quiebra o visto de otra manera, el punto en donde la balanza se encuentre equilibrio.

Ese punto, a su vez, representará el nivel mínimo del WACC de la firma. Matemáticamente un menor WACC, que es la tasa de descuento utilizada para obtener el valor de la empresa, hará que este sea el más alto posible. El gráfico siguiente ayudará a comprenderlo mejor:

1c

Fácil, ¿no?, en la próxima entrega seguiremos pasando revista a los modelos siguientes.

Aviso parroquial:
Full disclosure: esta entrega y las que escribiré sobre las implicancias de la deuda en una firma, están basadas en el libro Finanzas Corporativas de S. Ross. A mi juicio, uno de los mejores libros sobre finanzas.

Twitter: @finance_rules

 

 

COMENTARIOS

  • 1
  • 01.07.2016
  • 05:02:11 hs
John

Interesante punto de vista sobre el VP del escudo fiscal (Bl VS Bu), la implicancia existe en el valor perpetuo de los flujos actualizados (factor perpetuidad) si realmente pesa versus los flujos proyectados y actualizados a valor presente (WACC con Bl y después de impuestos).

Saludos

  • 2
  • 07.10.2016
  • 05:20:43 hs
Oscar

Muy buen articulo Sr. Lira. El libro de Ross que me recomienda comprar sería este:
McGraw-Hill Interamericana de España S.L., Jul 2, 2010 – 916 pages
o este:
Corporate Finance (The Mcgraw-Hill/Irwin Series in Finance, Insurance, and Real Estate) 11th Edition
Gracias

    • 3
    • 10.10.2016
    • 07:14:50 hs
    plira

    sí, oscar; pero también existe el libro en versión castellana…

DEJE SU COMENTARIO

La finalidad de este servicio es sumar valor a las noticias y establecer un contacto más fluido con nuestros lectores. Los comentarios deben acotarse al tema de discusión. Se apreciará la brevedad y claridad.


No se lee? Cambie el texto.


TODOS los blogs


Pluma Laboral

Alonso J. Camila

Economía e Integridad

Carlos Bustamante B.

Aprendiendo - nivel CEO

Francisco Pinedo

Portafolio Global

BlackRock

Menos face más book

Rafael Zavala Batlle

Visiones para el desarrollo

CAF –Banco de Desarrollo de América Latina

Te lo cuento fácil

Alumnos de la Universidad del Pacífico

Más allá del efectivo

Felipe Rincón

Mujer, ejecutiva y trasgresora

Zendy Manzaneda Cipriani

Disrupcion en la nube

Disrupción en la Nube

Revolución digital

Pablo Bermudez

Economía desde el campus

Grupo Económica

Síntesis legislativa

José Ignacio Beteta Bazán

La parábola del mudo

Javier Dávila Quevedo

Arturo Goga

Arturo Goga

Sumando Valores

Superintendencia del Mercado de Valores

@infraestructura

Rosselló Abogados

Minería 2021

Instituto de Ingenieros de Minas del Perú (IIMP)

Conciencia Corporativa

Silvia Noriega

Agenda Legal

Estudio Echecopar

Perspectiva Forestal

Comité Forestal SNI y Comité de Madera e Industria de la Madera ADEX

Pensando laboralmente

César Puntriano

Auditoria del Siglo 21

Karla Barreto

Economía conductual

Bertrand Regader

Cultura financiera

Walter Eyzaguirre

Triple enfoque

Cecilia

Gestiona tus Finanzas

Giovanna Prialé Reyes

Segunda opinión

Eduardo Herrera Velarde

Parte de Guerra

Pablo O'Brien

El cine es un espejo

Raúl Ortiz Mory

Ruarte's - Washington Capital

R. Washington Lopez

Atalaya Económica

Manuel Romero Caro

Terapia de Pareja

Luciana Olivares

Próspero Perú

Gladys Triveño

Herejías Económicas

Germán Alarco

Inversión e Infraestructura

Director FRI-ESAN Sergio Bravo Orellana

Blog Universitario

Blog Universitario

Juegomaniáticos

Juan Pablo Robles

Gestión del Talento

Ricardo Alania Vera

Personas Power

Ana Romero

Millennials

Pamela Romero Wilson

Reglas de Juego

PIERINO STUCCHI

Humor S.A.

Jaime Herrera

Bitácora bursátil.

Equipo de Análisis de Intéligo SAB

Vivir Seguro

Asociación Peruana de Empresas de Seguros

El deporte de hacer negocios

Luis Carrillo Pinto

Zona de Intercambio

Julio Guadalupe

Innovar o ser cambiado

Andy Garcia Peña

Economía aplicada

Juan Mendoza

El Vino de la Semana

José Bracamonte

Carpeta Gerencial

IE Business School

Desafíos para el progreso

Banco Interamericano de Desarrollo

Innovación y Emprendimiento Tecnológico

Franklin Marcelo, CEO de Interfono

Diálogo a fondo

Fondo Monetario Internacional

Predio legal

Martín Mejorada

e-strategia

José Kusunoki Gutiérrez

Vinos, piscos y mucho más

Sommelier Giovanni Bisso

Evidencia para la gestión

Videnza Consultores

Palabra de Gestión

Julio Lira Segura

Impacto ambiental

Lorenzo de la Puente

Inversiones Globales

Carlos Palomino Selem

Moda Inc.

Daniel Trelles

Divina Ejecutiva

Fiorella

Menú Legal

Oscar Sumar

Analizando tus inversiones

Diego Alonso Ruiz

Reformas incompletas

Instituto Peruano de Economía

Empresa&Familia

Pablo Domínguez

Hoy sí atiendo provincias

Félix Villanueva - Aurum Consultoría y Mercado

Smart money

Luis Ramírez

Consumer Psyco

Cristina Quiñones

Gestión de servicios

Otto Regalado Pezúa

Marketing 20/20

Michael Penny

Mercados&Retail

Percy Vigil Vidal

CAFÉ TAIPÁ

Milton Vela

Anuncias, luego existes

Alexander Chiu Werner

Marcas & Mentes

Lizardo Vargas Bianchi

Riesgos Financieros

Gregorio Belaunde

Economía para todos

Carlos Parodi

De regreso a lo básico

Paúl Lira Briceño